進(jìn)入2022年，在手機(jī)等消費(fèi)電子終端需求疲弱的情況下，一些風(fēng)險(xiǎn)是否隨之而來？

半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)①士蘭微21倍利潤(rùn)增速秘密：業(yè)績(jī)、模式、風(fēng)口與訂單的財(cái)報(bào)顯學(xué)

21世紀(jì)資本研究院 張賽男 實(shí)習(xí)生謝韞力 上海報(bào)道

業(yè)績(jī)大漲、股價(jià)持續(xù)下跌，封測(cè)龍頭通富微電（002156.SZ）正在遭遇行業(yè)的普遍困境。

通富微電2021年年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入158.12億元，同比增長(zhǎng)46.84%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為9.56億元，同比增長(zhǎng)182.69%。

相比其他公司10倍以上的增速，這樣的增速或許不是最亮眼的，但要知道，這是通富微電在上年1668%的增速上再度翻番，其火爆程度可見一斑。

但在二級(jí)市場(chǎng)，2021年以來，通富微電的股價(jià)震蕩下跌，尤其是進(jìn)入2022年，跌勢(shì)更加不止。

在4月8日的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，投資者圍繞著“股價(jià)缺乏表現(xiàn)”向公司連珠炮式地發(fā)問，通富微電董秘蔣澍不得不喊出：“是金子總會(huì)發(fā)光的！”作為回應(yīng)。

但在11日開盤，伴隨著整個(gè)半導(dǎo)體板塊的調(diào)整，通富微電再度下跌近5個(gè)點(diǎn)，截至收盤，報(bào)14.81元/股。

遙想2020年2月，通富微電可是一度觸及33.86元/股的高位，2021年初也在30元/股以上。

一年過去了，封測(cè)行業(yè)發(fā)生了哪些變化？通富微電的股價(jià)為何跌跌不休？進(jìn)入2022年，在手機(jī)等消費(fèi)電子終端需求疲弱的情況下，一些風(fēng)險(xiǎn)是否隨之而來？本期硬核投研聚焦上述問題試圖作出解答。

產(chǎn)能緊張催漲業(yè)績(jī)

從數(shù)據(jù)上看，通富微電去年交出的成績(jī)單仍稱得上優(yōu)秀。

增速方面，通富微電去年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)181.77%，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)282.85%，基本每股收益增長(zhǎng)148.28%。體量而言，營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)158.1億元，凈利潤(rùn)9.576億元，向10億元關(guān)口邁進(jìn)。

對(duì)于這一年的成績(jī)總結(jié)，公司董秘蔣澍用“濃墨重彩”來形容。

“2021年在2020年百億營(yíng)收的基礎(chǔ)上，繼續(xù)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，公司市占率較2020年持續(xù)提升，營(yíng)收規(guī)模繼續(xù)排名全球行業(yè)第五位；公司盈利顯著提升，創(chuàng)歷史最高水平。”他說。

對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因，下游需求增長(zhǎng)仍是第一動(dòng)因。2021年，受全球智能化加速發(fā)展、電子產(chǎn)品需求增長(zhǎng)等因素影響，通富微電的國(guó)際和國(guó)內(nèi)客戶的市場(chǎng)需求保持旺盛態(tài)勢(shì)。

在面向未來高附加值產(chǎn)品以及市場(chǎng)熱點(diǎn)方向，公司也有所突破，其稱，積極布局的Chiplet、2.5D/3D、扇出型、圓片級(jí)、倒裝焊等封裝技術(shù)與產(chǎn)能形成了差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，部分項(xiàng)目及產(chǎn)品在 2021 年越過盈虧平衡點(diǎn)，開始進(jìn)入收獲期，核心業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)。

21世紀(jì)資本研究院調(diào)研獲悉，封裝行業(yè)的產(chǎn)能吃緊，其邏輯主要是配合上游晶圓行業(yè)，由產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)帶來的影響。

美國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)（SIA）數(shù)據(jù)顯示，缺芯大背景下，2021年全球共售出1.15萬億顆芯片，半導(dǎo)體行業(yè)銷售額創(chuàng)紀(jì)錄達(dá)5559億美元，同比增長(zhǎng)26.2%。

“隨著新建晶圓廠產(chǎn)能釋放以及國(guó)內(nèi)主流晶圓代工廠產(chǎn)能利用率提升，產(chǎn)生了不少封測(cè)需求。在‘缺芯’狀況下，海外產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)容易“選邊站”，更促成了國(guó)內(nèi)封測(cè)企業(yè)的黃金機(jī)遇。”通富微電在年報(bào)中直觀地解釋了這種傳導(dǎo)。

蔣澍透露，“目前公司的總體產(chǎn)能利用率在80%至90%之間。”

多份研報(bào)表示，封測(cè)行業(yè)產(chǎn)能利用率是影響企業(yè)盈利水平的關(guān)鍵?；涢_證券陳夢(mèng)潔指出，“由于封測(cè)是資本和人員密集型行業(yè)，固定成本占比較高，因此封測(cè)企業(yè)受益于規(guī)模效應(yīng)的盈利彈性較大，產(chǎn)能利用率的提升能夠產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，平攤固定成本，提高盈利能力。”

客戶結(jié)構(gòu)變化之后的市場(chǎng)信號(hào)

通富微電業(yè)績(jī)大漲的背后，站著一個(gè)舉足輕重的角色——AMD(美國(guó)超威半導(dǎo)體)。

從業(yè)務(wù)構(gòu)成看，2021年，通富微電境外收入占比為67.95%，其中，客戶AMD占公司收入44.5%。

通富微電與AMD的淵源可追溯至2016年收購(gòu)超威蘇州和超威檳城。

2016年，在國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司的支持下，通富微電以3.71億美元完成了收購(gòu)AMD蘇州及AMD檳城各85%股權(quán)的交割工作，通富微電作為控股股東，與AMD一起成功設(shè)立了集成電路封測(cè)合資公司，共同打造高端封測(cè)合作平臺(tái)。

收購(gòu)?fù)瓿珊?，通富微電?shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，由此前20億元左右的營(yíng)收規(guī)模一路發(fā)展壯大。

今年2月，AMD官宣對(duì)賽靈思（Xilinx）的收購(gòu)，通富微電還發(fā)聲稱，“AMD約80%的封測(cè)業(yè)務(wù)由公司完成。是長(zhǎng)期的戰(zhàn)略合作伙伴，AMD成功收購(gòu)賽靈思，其自身業(yè)務(wù)將強(qiáng)勁增長(zhǎng)，對(duì)公司營(yíng)收規(guī)模和業(yè)績(jī)將產(chǎn)生積極正面影響。”

但對(duì)單一大客戶依賴也讓外界對(duì)通富微電業(yè)績(jī)穩(wěn)定性多了些擔(dān)憂，公司多次回應(yīng)與AMD的合作。

在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，董事長(zhǎng)石明達(dá)表示，“公司與AMD續(xù)簽了制造服務(wù)協(xié)議，有效期到2026年，其外包業(yè)務(wù)的80%給到公司下屬子公司。目前，AMD發(fā)展態(tài)勢(shì)很好，這部分業(yè)務(wù)有保障。”

同時(shí)，公司也在注重新客戶的導(dǎo)入。“其他海外市場(chǎng)，公司與客戶已建立了密切的合作關(guān)系，成為MTK在大陸地區(qū)重要的合作伙伴，這部分業(yè)務(wù)也不會(huì)受到影響。公司將繼續(xù)加強(qiáng)與國(guó)內(nèi)外各細(xì)分領(lǐng)域頭部客戶的深度合作，保穩(wěn)業(yè)務(wù)壓艙石，并強(qiáng)化與客戶不同產(chǎn)品線全面合作。”石明達(dá)說。

伴隨著國(guó)內(nèi)終端廠商逐漸將供應(yīng)鏈向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，21世紀(jì)資本研究院注意到，通富微電的境內(nèi)業(yè)務(wù)在不斷攀升。2020年，公司的境內(nèi)業(yè)務(wù)占比為19.78%，2021年已升至30.42%。

蔣澍曾透露，“對(duì)于國(guó)內(nèi)客戶，特別是國(guó)產(chǎn)化的產(chǎn)品也帶來了需求。去年上半年，蘇州工廠就實(shí)現(xiàn)了新客戶14個(gè)產(chǎn)品的導(dǎo)入。”

先進(jìn)封裝是關(guān)鍵

不過，拋開已交出的業(yè)績(jī)答卷，市場(chǎng)更關(guān)注的是未來通富微電的增長(zhǎng)點(diǎn)。在前述的業(yè)績(jī)說明會(huì)上，公司管理層提出了明確目標(biāo)：2022年計(jì)劃實(shí)現(xiàn)200億元的營(yíng)收目標(biāo)，較2021年實(shí)際增長(zhǎng)26.49%。

按照這一目標(biāo)，通富微電的規(guī)模將邁上一個(gè)新的臺(tái)階，但在二級(jí)市場(chǎng)上，通富微電的股價(jià)卻與業(yè)績(jī)呈現(xiàn)相悖的增長(zhǎng)走勢(shì)。

有業(yè)內(nèi)人士分析，封測(cè)公司普遍股價(jià)不振，一是在于其擴(kuò)產(chǎn)周期較短，股價(jià)已在周期上行的起點(diǎn)率先反應(yīng)，二是國(guó)內(nèi)封測(cè)技術(shù)含量不高，在附加值更高的先進(jìn)封裝領(lǐng)域，仍主要是國(guó)際半導(dǎo)體巨頭們的舞臺(tái)。

一個(gè)指標(biāo)或可作為佐證，根據(jù)通富微電21年年報(bào)數(shù)據(jù)，公司固定資產(chǎn)/總資產(chǎn)比例約為44%，而全球封測(cè)龍頭日月光20年已達(dá)到22%，這意味著通富微電固定成本更高，盈利水平較低，較日月光還有很大提升空間。

由此，在擴(kuò)產(chǎn)之余，擴(kuò)大先進(jìn)封裝產(chǎn)能成為國(guó)內(nèi)封測(cè)龍頭的必由之路。

通富微電于2021年9月宣布，擬通過非公開發(fā)行股票方式募資不超過55億元，其中16.5億用于補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款，其余資金投入存儲(chǔ)器芯片封裝測(cè)試生產(chǎn)線、高性能計(jì)算產(chǎn)品封裝測(cè)試、5G等新一代通信用產(chǎn)品封裝測(cè)試等五大項(xiàng)目中。今年2月，公司披露相關(guān)工作已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。

定增預(yù)案中，通富微電明確指出，五大項(xiàng)目是為了提升公司中高端集成電路封測(cè)技術(shù)的生產(chǎn)能力和水平。

通富微電副總經(jīng)理夏鑫在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上也對(duì)先進(jìn)封裝的產(chǎn)能作出回應(yīng)：隨著臺(tái)積電持續(xù)加大先進(jìn)制程擴(kuò)產(chǎn)力度，2021年占公司收入44.5%的客戶AMD，所面臨的產(chǎn)能緊缺問題有望緩解，從而帶動(dòng)公司的封測(cè)需求提升。此外，公司也在持續(xù)加強(qiáng)與聯(lián)發(fā)科、長(zhǎng)鑫存儲(chǔ)、長(zhǎng)江存儲(chǔ)等頭部客戶的合作。

此外，在先進(jìn)封裝研發(fā)方面，通富微電介紹，2021年已大規(guī)模生產(chǎn)Chiplet產(chǎn)品，7nm產(chǎn)品已大規(guī)模量產(chǎn)，5nm產(chǎn)品已完成研發(fā)即將量產(chǎn)。

上述種種，隱含著通富微電的業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn)所在。

不過，展望今年半導(dǎo)體封測(cè)產(chǎn)業(yè)市況，新的變動(dòng)因素也在顯現(xiàn)。

由于下游消費(fèi)電子需求不振，砍單消息時(shí)有傳出，處于產(chǎn)業(yè)鏈上的封測(cè)環(huán)節(jié)顯然不能幸免。

海外投行報(bào)告顯示，2021年春節(jié)后，國(guó)內(nèi)5G智能手機(jī)市場(chǎng)砍單約5%，封測(cè)行業(yè)砍單潮將會(huì)在第二季度發(fā)生，甚至電腦相關(guān)半導(dǎo)體零部件的庫(kù)存修正也將會(huì)隨之而來。

盡管通富微電稱“公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況正常，目前總體產(chǎn)能利用率在80%至90%之間”，但在2020年下半年至2021年，整個(gè)封測(cè)行業(yè)產(chǎn)能利用率在90%以上。

業(yè)績(jī)之外，最讓股民詬病的還是通富微電在2021年不進(jìn)行利潤(rùn)分配，也不進(jìn)行資本公積轉(zhuǎn)增股本。其稱擬在非公開發(fā)行完成后，于2022 年中期討論分配事宜。該決定在公司股價(jià)下跌背景下更刺激股民神經(jīng)。

在業(yè)績(jī)交流會(huì)上，眾多股民詢問相關(guān)問題，管理層一再回復(fù)不分紅為不影響非公開發(fā)行工作進(jìn)度，并強(qiáng)調(diào)公司堅(jiān)信長(zhǎng)期價(jià)值投資的理念，“是金子總會(huì)發(fā)光的”。